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由中國物流與采購聯(lián)合會(huì)調(diào)查、發(fā)布的2018年2月份中國大宗商品指數(shù)（CBMI）為98.3%，跌至2017年2月份以來的最低。本月指數(shù)明顯回落，顯示大宗商品市場下行壓力較大，但我們認(rèn)為指數(shù)明顯波動(dòng)主要受春節(jié)因素影響，后期隨著春季需求的逐步恢復(fù)，特別是雄安新區(qū)建設(shè)的推進(jìn)以及各地大規(guī)?；?xiàng)目的開工建設(shè)，大宗商品市場仍將回歸穩(wěn)中向好的基本格局。
一、商品供應(yīng)回落明顯。2018年2月份，大宗商品供應(yīng)指數(shù)為96.5%，創(chuàng)2016年12月份以來的最低。數(shù)據(jù)顯示，受春節(jié)假期影響，生產(chǎn)企業(yè)放假導(dǎo)致生產(chǎn)活動(dòng)普遍下降，加之“2+26”城市限產(chǎn)政策仍在繼續(xù)執(zhí)行中，部分鋼鐵、有色金屬、煤炭以及化工等企業(yè)停產(chǎn)檢修明顯增多，商品產(chǎn)量明顯減少。各主要商品中，除鐵礦石供應(yīng)有所增加外，其余品種均呈現(xiàn)明顯減少的態(tài)勢(shì)，特別是鋼鐵供應(yīng)下滑幅度較大。

二、商品需求較為低迷。受寒冷天氣以及春節(jié)長假因素的影響，2月份，國內(nèi)大宗商品市場終端需求基本處于停滯狀態(tài)，較為低迷。本月大宗商品銷售指數(shù)為97.7%，較上月下跌10.2個(gè)百分點(diǎn)，為近十個(gè)月以來的最低點(diǎn)。各主要商品中，除鐵礦石銷售略有增加外，其余品種均呈現(xiàn)明顯減少的態(tài)勢(shì)。

三、商品庫存繼續(xù)積壓。2018年2月份，大宗商品庫存指數(shù)為102.8%，升幅較上月收窄4.0個(gè)百分點(diǎn)，已連續(xù)13個(gè)月上升，顯示國內(nèi)大宗商品庫存持續(xù)處于積壓態(tài)勢(shì)，特別是汽車庫存止跌回升。不過，在供應(yīng)明顯減少的情況下，本月部分商品庫存增速有所回落，鋼鐵、鐵礦石、原煤、成品油和化工庫存增速和上月相比均所有減緩。
 

從以上情況來看，2月份，受春節(jié)因素影響，國內(nèi)大宗商品市場供需兩弱，特別是需求回落幅度更加明顯，供大于求的壓力有所顯現(xiàn)，短期市場存在下行壓力。從監(jiān)測(cè)的重點(diǎn)品種來看，商品庫存壓力需要警惕。
    1、鋼鐵產(chǎn)銷雙弱，供應(yīng)壓力較大
    2月份，鋼鐵供應(yīng)指數(shù)為91.7%，是自數(shù)據(jù)調(diào)查以來的第二低點(diǎn)；銷售指數(shù)為95.6%，是自2017年5月份以來的最低；商品庫存較上月增長1.8%，增幅回落1.5個(gè)百分點(diǎn)。數(shù)據(jù)顯示，受春節(jié)假期、環(huán)保限產(chǎn)和天氣因素等影響，2月份鋼鐵行業(yè)經(jīng)營活動(dòng)趨于收縮，生產(chǎn)和終端需求均有所縮減，庫存壓力進(jìn)一步加大。特別是由于春節(jié)長假因素，鋼材的庫存累積速度將比往年更快，數(shù)量也更大。據(jù)西本新干線統(tǒng)計(jì)，截止2月23日，全國主要市場五大類品種鋼材庫存量達(dá)到1614.95萬噸，比春節(jié)前增加397.05萬噸，增幅達(dá)32.6%。春節(jié)期間的累庫幅度為近幾年最大，考慮到春節(jié)后2-3周庫存仍將處于上升趨勢(shì)，3月中旬的庫存創(chuàng)近三年新高的可能性較大，當(dāng)前國內(nèi)鋼鐵供應(yīng)壓力較大。不過，目前仍處于采暖季的限產(chǎn)期，“2+26”城市的鋼鐵企業(yè)實(shí)施限產(chǎn)措施，特別是華北地區(qū)，當(dāng)?shù)劁搹S的限產(chǎn)力度比其他地區(qū)還要大，從而遏制產(chǎn)能的釋放。與此同時(shí)，鋼廠檢修增多。不少鋼企利用春節(jié)假期，對(duì)螺紋鋼、線材生產(chǎn)線進(jìn)行檢修。截至2月23日，全國高爐開工率和產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)分別為63.8%和72.5%，較限產(chǎn)之前的高峰均有14個(gè)百分點(diǎn)的降幅。由于2月之后企業(yè)檢修數(shù)量進(jìn)一步增多，高頻的5大品種鋼材周度產(chǎn)量2月之后連續(xù)4周下降，累計(jì)下降42萬噸，其中螺紋鋼產(chǎn)量累計(jì)下降22.8萬噸。另外，治理環(huán)境污染為2018年三大主要任務(wù)之一，因此環(huán)保政策會(huì)進(jìn)一步趨嚴(yán)。2月23日，唐山市政府公布了非采暖季錯(cuò)峰生產(chǎn)方案，錯(cuò)峰生產(chǎn)時(shí)間總計(jì)244天，總限產(chǎn)任務(wù)987.5萬噸，年化產(chǎn)量1482萬噸，占2017年粗鋼產(chǎn)量的1.8%。同時(shí)，河北省下發(fā)了第五輪大氣環(huán)境執(zhí)法檢查專項(xiàng)行動(dòng)方案，時(shí)間從2月25日開始至3月20日，重點(diǎn)檢查突出的環(huán)境違法行為，故預(yù)計(jì)3月份國內(nèi)鋼鐵供給增長空間極為有限。
    綜合來看，春節(jié)后盡管社會(huì)庫存出現(xiàn)大幅攀升，加之貿(mào)易商因“冬儲(chǔ)”庫存增加，節(jié)后的銷售壓力加大，不過，在環(huán)保政策趨嚴(yán)、春季需求恢復(fù)以及成本支撐等利多因素作用下，后期鋼鐵市場整體供需形勢(shì)依然向好。
    2、鐵礦石需求預(yù)期向好，庫存壓力偏大
    2月份，國內(nèi)鐵礦石供應(yīng)較上月上升1.4%，時(shí)隔兩個(gè)月后再現(xiàn)增長格局。本月鐵礦石供應(yīng)和庫存均有所增加，我們認(rèn)為跟鋼廠減產(chǎn)和進(jìn)口量大幅增長有關(guān)，海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，1月份國內(nèi)進(jìn)口鐵礦石達(dá)到1.003億噸，同比增長9.3%，為史上次高、同期新高。同時(shí)，鐵礦石港口庫存再創(chuàng)新高，數(shù)據(jù)顯示，截止2月23日，國內(nèi)鐵礦石港口庫存增至創(chuàng)紀(jì)錄的1.5588億噸。市場供應(yīng)壓力偏大
    2月份，國內(nèi)鐵礦石銷售量較上月增長0.1%，增幅回落1.4個(gè)百分點(diǎn)，但連續(xù)九個(gè)月呈現(xiàn)增長態(tài)勢(shì)，顯示國內(nèi)鐵礦石需求仍舊向好。雖然當(dāng)前國內(nèi)鋼廠生產(chǎn)明顯縮減，但在生產(chǎn)高利潤以及鐵礦石價(jià)格提升的局面下，鋼廠為應(yīng)對(duì)即將到來的消費(fèi)旺季，仍在積極儲(chǔ)備原料。2月份鋼鐵行業(yè)PMI采購量指數(shù)為56.2%，環(huán)比上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)十個(gè)月處于50%的榮枯線以上，顯示鋼廠備貨積極。另根據(jù)西本新干線監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，2月末，國內(nèi)普氏62%鐵礦石指數(shù)為79.55美元/噸，較上月末上漲6.45美元/噸。
    3、汽車需求提前透支，庫存壓力明顯上升
    2月份，汽車銷售指數(shù)較上月回落24個(gè)百分點(diǎn)，時(shí)隔五個(gè)月后再現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)，并跌至近八個(gè)月以來的最低；當(dāng)月庫存指數(shù)為104.5%，為近六個(gè)月以來的最高，顯示國內(nèi)車市消費(fèi)需求明顯萎縮，經(jīng)銷商庫存大幅上升。
    由于購置稅優(yōu)惠政策退出，2017年底的集中購買透支了今年以來的消費(fèi)需求，加之1月份全國范圍的冰雪天氣，也影響了消費(fèi)者到店量。進(jìn)入2月份隨著春節(jié)的來臨，外地務(wù)工者提前返鄉(xiāng)，也導(dǎo)致需求下降。中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，1月份，國內(nèi)汽車銷售280.92萬輛，環(huán)比下降8.20%。另據(jù)中國汽車流通協(xié)會(huì)對(duì)外發(fā)布2018年1月份“汽車經(jīng)銷商庫存調(diào)查結(jié)果”。1月份汽車經(jīng)銷商綜合庫存系數(shù)為1.59，同比下降1%，環(huán)比上升77%，庫存水平自2017年8月份以來首次位于警戒線以上。
    綜合來看，當(dāng)前國內(nèi)大宗商品市場供需雙弱，特別是庫存增幅超預(yù)期，后期在生產(chǎn)企業(yè)復(fù)產(chǎn)、美聯(lián)儲(chǔ)加息以及國內(nèi)資金變化等多重利空影響下，國內(nèi)大宗商品市場仍存在一定的下行壓力，特別是天氣的變化也將對(duì)需求端產(chǎn)生影響。不過隨著全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇、環(huán)保政策趨嚴(yán)、節(jié)后需求逐漸恢復(fù)等利多因素的支撐下，國內(nèi)大宗商品市場仍將逐步回歸穩(wěn)中向好的基本態(tài)勢(shì)。
    1、全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，中國政策改革推進(jìn)
    2018年，全球經(jīng)濟(jì)政策將面臨更多不確定性，而中國則仍是全球經(jīng)濟(jì)的重要增長引擎之一，考慮到其經(jīng)濟(jì)將以求穩(wěn)為主，預(yù)計(jì)中國房地產(chǎn)投資增速將有所回落，而制造業(yè)投資回暖與基建的高增長則支撐國內(nèi)投資增速相對(duì)平穩(wěn)，而2018年中國的財(cái)政政策和貨幣政策也將進(jìn)行一定調(diào)整，以應(yīng)對(duì)國際形勢(shì)的變化。
    從國際市場上看，全球第一大經(jīng)濟(jì)體美國復(fù)蘇勢(shì)頭良好，美聯(lián)儲(chǔ)聲明2018年預(yù)計(jì)升息三次，但是聯(lián)邦基金期貨市場的交易員預(yù)計(jì)2018年只有兩次加息，分別是在3月份和9月份，這種官方預(yù)期與市場解讀的差距需要逐步調(diào)和。而分析美聯(lián)儲(chǔ)未來的加息的路徑，離不開對(duì)美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、就業(yè)以及通脹走勢(shì)的討論，特別是在美國總統(tǒng)特朗普支持下共和黨人鮑威爾出任美聯(lián)儲(chǔ)新任主席，2018年特朗普經(jīng)濟(jì)政策傾向?qū)γ绹?jīng)濟(jì)前景的影響將不容忽視。
    從特朗普的政策主張來看，其主要主張包括減稅、基建、增加國防支出及貿(mào)易保護(hù)主義，若按其政策計(jì)劃調(diào)整后，美國2018年有望推出更積極的財(cái)政政策，包含減稅與增加基建開支及增加國防支出將拉動(dòng)美國經(jīng)濟(jì)增長與通脹加速，但上述政策計(jì)劃增加開支減少稅收，將使得美國政府的債務(wù)上限問題更突出，同時(shí)特朗普主張的貿(mào)易保護(hù)政策雖短期刺激美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)，但將推動(dòng)全球貿(mào)易更激烈矛盾，進(jìn)而拖累全球經(jīng)濟(jì)增速，對(duì)于大宗商品而言，美國財(cái)政政策刺激或拉動(dòng)需求，同時(shí)通脹預(yù)期將加大，這將利好大宗商品價(jià)格。
    大宗商品價(jià)格受到全球經(jīng)濟(jì)的影響，中國供給側(cè)改革政策近年來快速收縮供給，同時(shí)特朗普的大規(guī)?；ㄓ?jì)劃拉動(dòng)需求，疊加全球能源價(jià)格呈現(xiàn)回升態(tài)勢(shì)，全球通脹預(yù)期重現(xiàn)利好大宗商品配置。未來大宗商品的價(jià)格主要取于特朗普新政能否落，以及全球第二大經(jīng)濟(jì)體中國的經(jīng)濟(jì)政策方向。
    從中國經(jīng)濟(jì)來看，由于供給側(cè)改革的的深入推進(jìn)，工業(yè)以及制造業(yè)的回暖帶動(dòng)2017年經(jīng)濟(jì)的整體回升，2017年中國GDP刷新了2010年以來的新高，超出市場預(yù)期。2018年“三去一降一補(bǔ)”的供給側(cè)改革思路將繼續(xù)得以貫徹，2017年在推進(jìn)“三去”的過程中，由于改革在一定程度上有避重就輕”的問題，因而涌現(xiàn)出諸多矛盾：“去產(chǎn)能”以行政化產(chǎn)量控制為主，導(dǎo)致上游行業(yè)價(jià)格飆漲，與“降成本”相悖；2017年中央強(qiáng)調(diào)落實(shí)“確保產(chǎn)能真去真退”，隨后實(shí)體行業(yè)去產(chǎn)能呈現(xiàn)加速跡象。2018年政策的重心還在供給側(cè)改革,但過程還有待更多觀察。
    從行業(yè)周期來看，大宗商品價(jià)格大底已構(gòu)筑,但牛市并非一蹴而就,商品供大于求情況暫時(shí)改善，產(chǎn)業(yè)鏈庫存逐步消耗，企業(yè)利潤有復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，以鋼鐵、有色金屬價(jià)格為代表的大宗商品隨著產(chǎn)業(yè)洗盤重整而出現(xiàn)價(jià)格回升，一些企業(yè)在去產(chǎn)能、去杠桿、現(xiàn)金流偏緊和財(cái)務(wù)成本高企中被迫退出，鋼鐵、有色金屬等行業(yè)的采選、冶煉及延壓加工行業(yè)投資持續(xù)下滑，而政策性刺激市場化調(diào)整交織，在供給側(cè)改革背景下，產(chǎn)業(yè)集中度進(jìn)一步提高。
    2、地方投資和節(jié)后開工對(duì)大宗商品市場形成有力支撐
    2018年初，全國各地紛紛推出了重大項(xiàng)目投資規(guī)劃，其中河南、江西、湖北、福建、貴州、河北等省份重大項(xiàng)目計(jì)劃投資總規(guī)模均超過萬億元，投資重點(diǎn)為交通、能源、水利等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。山東尤為突出，其900個(gè)重大項(xiàng)目概算總投資達(dá)4萬億元。
    2月22日，中央政治局常務(wù)委員會(huì)召開會(huì)議，聽取雄安新區(qū)建設(shè)規(guī)劃報(bào)告，習(xí)近平主持會(huì)議并發(fā)表重要講話。會(huì)議指出，要努力打造智能新區(qū)，努力建設(shè)綠色低碳新區(qū)，努力打造高效發(fā)展新區(qū)；會(huì)議要求適時(shí)啟動(dòng)一批重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。雄安新區(qū)建設(shè)在新年伊始就由最高層進(jìn)行布局，各項(xiàng)建設(shè)將會(huì)加速啟動(dòng)，對(duì)大宗商品整體需求形成利好。
    另外，數(shù)據(jù)顯示，1-2月挖掘機(jī)銷量同比有望超過50%以上的增速，意味著春季建筑業(yè)需求良好。而從近期舉辦的挖掘機(jī)促銷展會(huì)來看，3月份挖掘機(jī)銷量預(yù)期同比增幅可能在30%至50%。挖掘機(jī)銷量可反映建設(shè)開工率，迅速走高的挖掘機(jī)銷量表明今年建設(shè)開工狀況預(yù)期良好。春節(jié)假期結(jié)束后，各地企業(yè)和工地全面開工或復(fù)工，前期積壓的訂單和建設(shè)項(xiàng)目逐步進(jìn)入狀態(tài)，預(yù)期3月份大宗商品市場需求將得以集中釋放。
    此外，今年的一些特殊情況可能使得春季需求恢復(fù)力度超出預(yù)期。一方面，冷冬疊加采暖季限產(chǎn)限制了部分工地開工，天氣轉(zhuǎn)暖之后，這部分需求或加速釋放。另一方面，今年環(huán)保政策將進(jìn)一步趨嚴(yán)，冬季采暖季限產(chǎn)料繼續(xù)執(zhí)行，且市場對(duì)此有一致預(yù)期，所以一些建筑工程的工期將會(huì)向前趕，這會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)春季需求的釋放。
    3、美元反彈壓制大宗商品市場
    2017年，美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)全年加息三次并開始縮減資產(chǎn)負(fù)債表，但是美元指數(shù)自2017年以來持續(xù)走低，跌幅超過10%，上周五美元指數(shù)跌至88.24，創(chuàng)2015年1月以來最低水平。美元下跌主要原因在于歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇更為強(qiáng)勁，歐元持續(xù)走強(qiáng)。貨幣政策方面，歐元區(qū)開始逐步縮減QE規(guī)模并考慮退出量化寬松政策，加拿大、韓國等國家也進(jìn)入加息通道，其他國家貨幣升值導(dǎo)致美元受資金追捧程度有所下降。
    但近期美元指數(shù)呈現(xiàn)反彈走勢(shì)。一方面，美國通脹有所回升，美國1月名義與核心CPI的環(huán)比及同比漲幅均超預(yù)期，為市場帶來了美國通脹回升的證據(jù)，此前公布的1月非農(nóng)薪資同比漲幅也超預(yù)期。2月22日凌晨公布的FOMC會(huì)議紀(jì)要顯示，多位美聯(lián)儲(chǔ)官員暗示上調(diào)近期增長預(yù)期，幾乎所有官員仍預(yù)計(jì)通脹會(huì)達(dá)到目標(biāo)。大多數(shù)官員預(yù)計(jì)，經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)增加了未來加息可能性。市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)今年會(huì)加息3次的預(yù)期更為強(qiáng)烈。另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)3月加息基本板上釘釘，市場或?qū)⒊霈F(xiàn)“買預(yù)期”的現(xiàn)象，美元指數(shù)短期有望繼續(xù)反彈，對(duì)于大宗商品市場有一定壓制。
    4、國內(nèi)資金狀況的變化對(duì)后期市場行情或?qū)a(chǎn)生影響
    2018年國內(nèi)的貨幣環(huán)境將呈現(xiàn)中性略偏緊的態(tài)勢(shì)，強(qiáng)調(diào)企業(yè)金融去杠桿。春節(jié)后建筑工程投資的啟動(dòng)資金狀況如何，將成為影響市場需求強(qiáng)度和節(jié)奏的主要因素，尤其是PPP項(xiàng)目（政府和社會(huì)資本合作）的資金到位情況。目前，作為PPP項(xiàng)目主要的資金供給方———銀行對(duì)新增PPP項(xiàng)目持謹(jǐn)慎態(tài)度，有的銀行已經(jīng)暫停新增PPP項(xiàng)目。據(jù)上海市一大型央企PPP項(xiàng)目負(fù)責(zé)人透露，現(xiàn)在要想獲得銀行資金，至少要滿足一個(gè)前提條件，即項(xiàng)目必須入選財(cái)政部示范項(xiàng)目庫。這意味著項(xiàng)目本身要有好的現(xiàn)金流，而非全部依賴政府購買。因此，資金供給存在不確定性，將直接波及大宗商品市場行情走勢(shì)。